Pritchard e Krugman intervengono entrambi sui paesi in crisi dell’eurozona intrappolati in una deflazione ormai instaurata e ben difficile da invertire (nonostante l’ottimismo obbligato di alcuni). Entrambi lo considerano un “tradimento”.  Ambrose Evans-Pritchard sul Telegraph  punta l’indice sulle continue promesse non mantenute di Draghi (ma non per sua colpa). Paul Krugman aggiunge che il tradimento dell’Europa del sud deriva dal fatto che, nel momento del bisogno, le regole del gioco sono state ignorate nell’esclusivo interesse dei paesi creditori.

 

La Deflazione dell’Eurozona è il Tradimento Definitivo dell’Europa del Sud

di Ambrose Evans-Pritchard, 07 gennaio 2015

L’eurozona ha lasciato che accadesse. Le autorità europee hanno gestito la strategia monetaria e fiscale così male, che ora l’intero blocco della moneta unica è caduto nella deflazione.

La caduta dell’indice dei prezzi al consumo in eurozona allo -0,2 percento a dicembre coglie solo marginalmente l’importanza di ciò che è successo. Le tendenze deflazionistiche hanno stretto la presa su tutti i paesi del Sud in crisi per ben 18 mesi.

Un coro di economisti aveva iniziato già due anni fa ad avvertire che l’eurozona stava navigando in acque pericolose, lasciando che l’inflazione scivolasse sempre più in basso, così che sarebbe bastato uno shock esterno perché la politica economica perdesse ogni efficacia. Quello shock la sta ora colpendo in ondate successive: la crisi russa, la saturazione della capacità di investimento cinese, e infine ora il crollo del prezzo del petrolio.

La teoria dei libri di testo suggerisce che un dimezzamento dei costi dell’energia dovrebbe essere motivo di festeggiamento, uno sgravio per i consumatori. Ma il calcolo va fatto in ben altro modo quando l’inflazione è vicina allo zero, i rendimenti dei titoli obbligazionari stanno precipitando in tutto il mondo ai minimi del quattordicesimo secolo, e la psicologia del mercato sta diventando “instabile” – per usare il gergo delle banche centrali.

“Normalmente, qualsiasi banca centrale preferirebbe trovarsi in uno shock positivo dell’offerta”, ha detto Peter Praet, il capo economista della Banca Centrale Europea. “Ma potremmo non avere questo lusso stavolta. Gli shock possono cambiare: in determinate circostanze gli shock dell’offerta possono trasformarsi in shock da domanda attraverso degli effetti secondari.”

Praet ha detto che famiglie e imprese si stanno già adattando preventivamente alla nuova condizione, descrivendo ciò che succede in una classica trappola deflazionistica. “C’è il rischio di un circolo vizioso dell’economia reale: meno investimenti, che a loro volta riducono la crescita potenziale, il futuro diventa ancora più grigio e gli investimenti vengono ridotti ulteriormente,”  ha dichiarato al Börsen-Zeitung.

Praet ha avvertito che si sta stabilendo un “equilibrio di sotto-occupazione”, evocando il termine utilizzato da Keynes negli anni ’30. Ha esortato “tutte le autorità”, governi inclusi, ad assumersi le proprie responsabilità ed intraprendere “azioni urgenti”. Questo è un uomo che sa che l’unione monetaria è in una crisi profonda.

Il suo capo, Mario Draghi, per molto tempo si è impegnato con tutte le sue forze per scongiurare questo terribile momento. Già a novembre del 2013 è andato a Berlino  per supplicare comprensione da parte delle élite economiche tedesche, avvertendo anche allora che sarebbero state necessarie misure radicali per assicurarsi un “margine di sicurezza contro i rischi della deflazione”. Temeva che la spirale discendente stesse spingendo sempre più a fondo i paesi in crisi dell’eurozona, mentre questi cercavano di riguadagnare competitività. “Il peso reale del debito aumenta”, ha affermato.

Draghi non ha citato il classico testo di Irving Fisher pubblicato nel 1933 – La Teoria della Deflazione del Debito nelle Grandi Depressioni – ma il suo messaggio era lo stesso. La caduta dei prezzi non è un buon segno nelle economie con alti debiti.

Arriva il momento in cui la barca che sta navigando non riesce più a raddrizzarsi seguendo la normale oscillazione del ciclo economico. Si sbilancia troppo e si rovescia. Provate a raddrizzarvi allora! L’economia giapponese ci sta ancora provando dopo 15 anni.

Ci sono state continue promesse di stimolo da parte della BCE fin da quel discorso di Berlino, ma poi è stato fatto ben poco, nonostante i coraggiosi sforzi di Draghi. Il bilancio della BCE si è contratto ulteriormente a causa della “stretta passiva”, perdendo 143 miliardi di euro e attestandosi così a 2,15 triliardi.

Il momento ideale per il quantitative easing è già passato. È troppo tardi, perfino se il Consiglio della BCE prendesse il coraggio a due mani questo stesso mese e imponesse un quantitative easing conclamato nonostante la guerra di resistenza opposta dalla Bundesbank. I rendimenti dei titoli tedeschi a 10 anni sono già caduti al minimo storico dello 0,46 percento. La Finlandia è scesa allo 0,54 percento, l’Olanda allo 0,57 e la Francia allo 0,83. Perfino il rendimento dei titoli spagnoli è caduto all’1,63 percento.

Si può fare ben poco comprimendo ancora i rendimenti, e i trattati vietano alla BCE di intraprendere azioni più radicali per iniettare denaro direttamente nelle vene dell’economia. Probabilmente si tratterà di un altro trucco, una formula complicata per riuscire ad evitare qualsiasi reale condivisione del rischio. I fondi d’investimento potranno intascare un profitto. Ma non si creerà nessun posto di lavoro a Napoli.

Senza la creazione di posti di lavoro il sistema politico italiano salterà presto. Il tasso di disoccupazione ha già raggiunto il suo massimo dell’era moderna, al 13,4 percento, con la disoccupazione giovanile ad un record del 43,9 percento. Il Mezzogiorno sta scivolando dalla depressione verso il collasso sociale. I Borbone erano più bravi a gestire la situazione.

Per crudele contrasto, la Germania ha creato 27.000 nuovi posti di lavoro a dicembre. La disoccupazione è scesa al minimo da 23 anni, raggiungendo il 5 percento. Non è mai andata così bene dal tempo della riunificazione. Difficilmente si potrebbe avere un’evidenza più chiara del fatto che l’unione monetaria è impraticabile.

Gli “Stati-vittima” dell’Europa del sud hanno fatto eroici sacrifici di risparmio, ma ora gli effetti della deflazione li stanno schiacciando. Le traiettorie dei loro debiti sono ancora in una spirale ascendente a causa dell’effetto meccanico della rigidità degli interessi sul debito sulla base di un PIL nominale catatonico.

Il tasso d’inflazione in Spagna è caduto al -1,1 percento, una maledizione stranamente accolta con favore dal pre-moderno Partito Popolare come una dimostrazione che la “svalutazione interna” del paese all’interno dell’eurozona sta guadagnando terreno. Di certo lo sta facendo, ma l’esito finale potrebbe non essere quello che credono loro.

Per l’Italia è una lenta tortura. Le politiche recessive hanno già spinto il debito pubblico dal 116 al 133 percento del PIL in tre anni. Ogni punto di inflazione in meno per l’Italia costringe il paese ad aumentare il suo avanzo primario dell’1,4 percento del PIL, per poter rispettare le regole europee; così dice il gruppo di esperti del Bruegel di Bruxelles. Eppure, agire secondo questo imperativo significa spingere l’economia sempre più giù, in una spirale discendente che si auto-alimenta.

Gli ottimisti pensano che l’eurozona abbia toccato il fondo. Simon Ward, del Henderson Global Investors, dice che le previsioni sulla massa monetaria segnalano un recupero. Il suo indicatore chiave dell’M1 ristretto – la crescita semestrale annualizzata – è salito al 9,9 percento a novembre. Speriamo che sia il precursore della reflazione, sebbene uno si possa chiedere cosa mai ci dica il dato M1 della massa monetaria in un pazzo mondo di tassi d’interesse a zero con zero inflazione, dove non c’è alcun costo opportunità per lasciare il denaro a oziare nei conti liquidità dell’M1.

L’altro punto di vista è che qualcosa di strano sta accadendo nell’economia globale. La deflazione dei prodotti industriali in Cina è scesa a -2.7pc, un segno di un’enorme capacità inutilizzata. Gli investimenti fissi del paese hanno raggiunto i 7.240 miliardi dollari nei primi 11 mesi del 2014, più che in Europa e nel Nord America messi insieme. La scala è enorme: gli effetti deflazionistici sono galattici.

Dietro c’è un eccesso di capitale, dato che il tasso di risparmio globale ha raggiunto il record del 26 percento del PIL, che affama la domanda dell’economia reale. La colpa è dei 12 triliardi di dollari di accumulo di riserve valutarie estere nelle banche centrali. Ma anche della struttura deformata della globalizzazione, che favorisce i detentori dei capitali e la concentrazione della ricchezza. Aggiungiamo il punto di svolta demografico che va dalla regione del Pacifico all’Europa centrale, e abbiamo il ritratto di una “stagnazione secolare” mondiale.

L’eurozona è l’area meno capace di reagire a causa della sua costruzione disfunzionale. C’è poco da biasimare quelli che sono oggi in carica. Il Telegraph ha sostenuto fin da Maastricht che un’unione monetaria tra culture così diverse, senza un ministero del tesoro unico e senza un’autorità politica che la guidasse, avrebbe portato alla paralisi, con circoli viziosi che col tempo avrebbero inasprito le divisioni.

Draghi ha lanciato il suo grido di dolore ad Helsinki sei settimane fa, esponendo i “requisiti minimi per un’unione monetaria”. Le sue prescrizioni sono pari a nientemeno che un superstato europeo, con una sovranità economica da “esercitare congiuntamente”.

Il suo appello è pura utopia. Non c’è nessuna base di appoggio popolare per un così audace balzo in avanti, e se lo si tentasse, sarebbe una dittatura tecnocratica al di fuori del controllo democratico. Gli Stati creditori del nord, ad ogni modo, hanno passato gli ultimi quattro anni ad impedire sistematicamente qualsiasi duratura condivisione del rischio e qualsiasi passo in avanti verso l’unione fiscale.

Nel ventilare questi pensieri, Draghi ci sta davvero dicendo che non ritiene più possibile che l’eurozona possa funzionare. Nessuno lo può incolpare di non averci provato.

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La Deflazione Come Tradimento

di Paul Krugman – 10 gennaio 2015

Ambrose Evans-Pritchard scrive che la caduta dell’Europa verso la deflazione corrisponde ad un “tradimento” dell’Europa del sud. Ciò suona eccessivo, ma è la semplice verità. Lasciatemi elaborare questo concetto con un grafico che trovo illuminante.

Il grafico che vedete qui sotto mostra l’inflazione core (cioè escludendo energia, generi alimentari, alcol e tabacco) in Germania, Spagna, e nell’eurozona nel suo complesso. Come potete vedere, ci sono due periodi distinti nel sistema euro.

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Nel primo periodo, quello precedente alla crisi, i capitali inondavano l’Europa del sud. Col senno di poi era un fatto negativo, ma a quel tempo ben pochi di coloro che occupavano posti di responsabilità se ne lamentavano — oh, e in Spagna si trattava di indebitamento privato, non pubblico. Il risultato è stato un boom nel Sud, e anche un’inflazione più elevata. Di nuovo, però, ciò era visto come perfettamente normale e addirittura positivo, a quel tempo. Dopotutto non potete aspettarvi che tutti in un’unione monetaria abbiano lo stesso tasso d’inflazione. L’inflazione complessiva andava bene — e i prezzi in crescita nel sud dell’Europa aiutavano la Germania a diventare super-competitiva ed emergere dalla depressione economica in cui si trovava alla fine degli anni ’90, senza  bisogno di un’effettiva deflazione.

Poi il flusso di capitali si è fermato, e per l’Europa del sud è diventato necessario rovesciare la dinamica di crescita dei costi e dei prezzi relativi che si era stabilita durante il perido di afflusso di capitali. Tanto la macroeconomia di base quanto le regole concordate per il funzionamento dell’euro dicevano che questo aggiustamento avrebbe dovuto essere simmetrico rispetto a ciò che era accaduto prima — cioè che l’inflazione complessiva dell’eurozona avrebbe dovuto rimanere fissa al suo target (o al di sopra, dice la scienza economica, ma lasciamo perdere questo), con la Germania che avrebbe dovuto avere un’inflazione significativamente più alta in modo tale che la minore inflazione nel sud avrebbe potuto portare la necessaria “svalutazione interna”.

In realtà, però, non c’è stato alcun aumento di inflazione in Germania, e a questo punto abbiamo anzi una caduta. L’inflazione complessiva dell’eurozona, anche usando l’inflazione core, è ben al di sotto del suo target. Così l’Europa del sud è costretta alla deflazione, che ha costi pesanti ed aumenta ulteriormente il peso del debito.

E adesso ci sono i tedeschi che dicono che loro hanno risolto i propri problemi, e quindi perché non lo può fare anche l’Europa del sud? Perché? Il perché è che l’Europa del sud ha giocato secondo le regole, ma al momento del bisogno le regole sono state cambiate, e sono cambiate enormemente a suo svantaggio.

Potreste chiedervi cosa si sarebbe dovuto fare per evitare la situazione? La BCE avrebbe dovuto operare un’aggressiva espansione non appena è diventato chiaro che l’inflazione stava diminuendo. Ci sarebbe voluto uno sforzo ben preciso per compensare l’austerità fiscale nell’Europa del sud con un’espansione nel nord. Invece si è permesso che l’ossessione dell’inflazione e del deficit dominasse per anni, e ora la situazione è praticamente irrecuperabile.

I mercati ritengono chiaramente che la causa sia quasi persa. I bund tedeschi a 5 anni rendono zero; i titoli indicizzati alla stessa scadenza rendono -0,2 percento. Questa è una implicita previsione che ci sarà appena lo 0,2 percento di inflazione nei prossimi cinque anni, il che significa un’intensa pressione deflazionistica nel sud. Davvero una brutta situazione.