Ben Bernanke, l’ex capo della Federal Reserve, esprime le ben note preoccupazioni statunitensi per il gigantesco surplus commerciale tedesco: mentre infatti la “temuta” Cina ha intrapreso da tempo un percorso di riequilibrio del proprio percorso di crescita, oggi è la Germania che emerge come portatore globale di squilibrio. Per chi legge regolarmente questo blog o Goofynomics non c’è nulla di nuovo, però è interessante che Bernanke metta nero su bianco le due cause fondamentali del problema: l’euro e le politiche mercantiliste della Germania.

 

di Ben Bernanke, 2 aprile 2015

Tra poche settimane il Fondo Monetario Internazionale e altri gruppi internazionali, come il G20, si incontreranno a Washington. Quando partecipavo a questi incontri internazionali in qualità di presidente della Fed, i delegati discutevano a lungo la questione degli “squilibri globali” —cioè il fatto che alcuni paesi avessero ampi surplus commerciali (vale a dire esportazioni molto maggiori delle importazioni) e che altri (gli Stati Uniti in particolare) avessero ampi deficit commerciali. (Un mio recente post discute le implicazioni degli squilibri globali dal punto di vista del risparmio e dell’investimento.) La Cina in particolare, che manteneva il cambio svalutato per promuovere le proprie esportazioni, riceveva critiche per i suoi ampi e persistenti surplus commerciali.

Tuttavia negli ultimi anni la Cina ha lavorato al fine di ridurre la sua dipendenza dalle esportazioni, e i suoi surplus commerciali sono, di conseguenza, diminuiti. La parte del maggiore esportatore netto, sia in termini assoluti che relativi rispetto al PIL, sta passando alla Germania. Nel 2014 il surplus commerciale della Germania era di circa 250 miliardi di dollari, ovvero quasi il 7 percento del suo PIL. Ciò non fa che proseguire una tendenza al rialzo che è in atto quantomeno dal 2000 (vedi sotto).

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Perché il surplus commerciale della Germania è così ampio? Indubbiamente la Germania fa dei buoni prodotti, che gli stranieri vogliono comprare. Per questa ragione molti considerano il surplus commerciale come un segno di successo economico. Ma anche altri paesi fanno dei buoni prodotti, senza però accumulare dei surplus così ampi. Ci sono due importanti ragioni che spiegano il surplus commerciale della Germania.

Primo, sebbene l’euro —la moneta che la Germania condivide con altri 18 paesi— possa  (o non possa) essere al giusto livello per i 19 paesi dell’eurozona considerati come gruppo, esso è troppo debole (dati i costi di produzione e i salari tedeschi) per consentire un saldo commerciale tedesco equilibrato. Nel luglio 2014 il FMI stimava che il tasso di cambio della Germania corretto per l’inflazione era sottovalutato per un 5-15 percento (vedi FMI, p.20). Da allora l’euro si è svalutato di un ulteriore 20 percento rispetto al dollaro. L’euro relativamente debole è un vantaggio che deriva alla Germania dalla sua partecipazione all’unione monetaria abbastanza sottovalutato. Se la Germania utilizzasse ancora il deutschemark, questo presumibilmente sarebbe molto più forte di quanto sia oggi l’euro, riducendo così notevolmente il vantaggio di prezzo delle esportazioni tedesche.

Secondo, il surplus commerciale tedesco è ulteriormente incrementato da politiche (le politiche fiscali restrittive, per esempio) che comprimono la domanda interna del paese, inclusa la domanda per le importazioni.

In un mondo a crescita lenta che ha carenza di domanda aggregata, il surplus commerciale della Germania è un problema. Molti altri paesi membri dell’eurozona sono in una recessione profonda, con forte disoccupazione e nessuno “spazio di manovra fiscale” (con ciò si intende che la loro situazione fiscale non gli permette di aumentare le spese o di tagliare le tasse in modo da stimolare la domanda interna). Nonostante segni di ripresa negli Stati Uniti, la crescita è in generale abbastanza lenta anche fuori dall’eurozona. Il fatto che la Germania venda così tanto di più di quanto compri, reindirizza su di sé la domanda dei suoi vicini (così come quella di altri paesi in tutto il mondo), riducendo la produzione e l’occupazione al di fuori della Germania, in un momento in cui la politica monetaria in molti paesi sta raggiungendo il  limite.

Squilibri persistenti all’interno dell’eurozona sono poco sani anche perché portano a squilibri finanziari e a crescita sbilanciata. Idealmente, le riduzioni dei salari negli altri paesi dell’eurozona rispetto ai salari tedeschi dovrebbero ridurre i relativi costi di produzione e aumentare la competitività. Su questo fronte sono stati fatti dei progressi. Ma con un’inflazione che in eurozona è ben al di sotto dell’obiettivo della Banca Centrale Europa, “al di sotto ma vicino al 2 percento”, il raggiungimento della necessaria riduzione dei costi relativi richiederà probabilmente una forte deflazione dei salari nominali al di fuori della Germania — presumibilmente sarà un lungo e doloroso processo che prevede una prolungata ed elevata disoccupazione.

I sistemi di tassi di cambio fissi, quali l’unione dell’euro o il gold standard, hanno storicamente sofferto del fatto che i paesi con una bilancia dei pagamenti in deficit venivano sottoposti ad una forte pressione al riaggiustamento, mentre sui paesi con un surplus non era esercitata una pressione corrispondente. Il gold standard degli anni ’20 crollò per il fatto che i paesi in surplus non presero parte equamente al processo di riaggiustamento. Come raccomandato anche dal FMI nella sua relazione del luglio 2014, la Germania potrebbe contribuire a ridurre il periodo di riaggiustamento nell’eurozona e a sostenere la ripresa economica se prendesse delle misure tali da ridurre il suo surplus commerciale, mentre gli altri paesi dell’area euro continuano a ridurre i loro deficit.

La Germania ha poco controllo sul valore della moneta unica, ma ha molti strumenti politici a propria disposizione per poter ridurre il proprio surplus — strumenti che, anziché implicare dei sacrifici, farebbero stare meglio la maggior parte dei tedeschi. Qui ci sono tre esempi:

1. Investimenti in infrastrutture pubbliche. Degli studi mostrano che la qualità delle instrastrutture in Germania — strade, ponti, aeroporti — è in declino, e che gli investimenti nel miglioramento delle infrastrutture aumenterebbero il potenziale di crescita della Germania. Nel frattempo la Germania può prendere denaro a prestito per dieci anni a meno di un quinto di punto percentuale, che, aggiustato per l’inflazione, significa un tasso d’interesse reale negativo. Gli investimenti per le infrastrutture ridurrebbero il surplus della Germania attraverso un incremento del reddito interno e della domanda, mentre aumenterebbero anche l’occupazione e i salari.

2. Aumentare i salari dei lavoratori tedeschi. I lavoratori tedeschi meritano un aumento salariale considerevole, e la cooperazione tra governo, imprenditori e sindacati potrebbe consentirglielo. Salari tedeschi più alti accelererebbero il riaggiustamento dei costi relativi di produzione e al contempo aumenterebbero il reddito interno e i consumi. Entrambe le cose tenderebbero a ridurre il surplus commerciale.

3. La Germania potrebbe aumentare la spesa pubblica con delle riforme mirate, tra cui ad esempio degli incentivi fiscali per l’investimento privato interno, la rimozione degli ostacoli alla costruzione di nuove case, riforme nel settore dei servizi e della vendita al dettaglio, e una revisione delle regole finanziarie che potrebbero disincentivare le banche tedesche a investire all’estero piuttosto che in patria.

La ricerca di un migliore equilibrio commerciale non impedirebbe alla Germania di sostenere lo sforzo della Banca Centrale Europea per raggiungere il suo obiettivo di inflazione, per esempio attraverso il recente avvio del suo programma di quantitative easing. È vero infatti che politiche monetarie più espansive faranno deprezzare l’euro, il che di per sé tenderebbe ad incrementare anziché ridurre il surplus commerciale della Germania. Ma delle politiche monetarie più accomodanti  in compenso hanno anche due vantaggi: primo, una maggiore inflazione nell’eurozona rende più facili da raggiungere i riaggiustamenti nei livelli salariali relativi necessari a ripristinare la competitività, dato che il riaggiustamento può avvenire attraverso una crescita più lenta, piuttosto che attraverso un effettivo calo dei salari nominali; e secondo, politiche monetarie espansive dovrebbero aumentare l’attività economica in tutta l’eurozona, Germania inclusa. (Nota di VdE: sugli effetti reali che ci si può attendere dal QE europeo, molti sono meno ottimisti, vedi qui,  qui, e qui)

Spero che coloro che parteciperanno agli incontri di Washington questa primavera riconosceranno che gli squilibri globali non riguardano solo la questione tra Cina  e America.